‘Perda do grau de investimento é risco ainda para este ano’ – Valor Econômico

A mudança da meta fiscal para este e os próximos anos torna a perda do selo de “grau de investimento” do Brasil por uma das três grandes agências de classificação de risco um evento bastante provável. Na opinião do ex-diretor de política econômica do Banco Central e atual assessor da presidência da Fundação Getulio Vargas, Sérgio Werlang, mesmo que o governo cumpra as novas metas, a relação dívida bruta/PIB não deve cair. Ele ainda vê grande chance dos objetivos sequer serem alcançados, diante do quadro político. Portanto, para o economista, a perda do “grau de investimento” – cuja principal consequência é o aumento do custo de captação do país e de suas empresas – pode ocorrer dentro de um ano, com risco de se concretizar ainda em 2015, a depender da evolução da política fiscal.

O atual patamar do câmbio já contempla esse rebaixamento, afirma Werlang. Tanto é que o real tem se desvalorizado mais que outras divisas emergentes, em um movimento que não pode ser classificado como “overshooting”. E, se o efeito sobre o câmbio é inevitável, alerta, ele não deve ser suavizado. Para isso existe o câmbio flutuante. Mas nada justifica, em sua visão, um dólar por volta de R$ 4,00 – como preveem alguns analistas.

Evitando fazer prognósticos sobre qual pode ser a solução para o quadro de desalinhamento entre Legislativo e Executivo, Werlang diz que essa situação deve penalizar ainda mais a atividade econômica. Ele acredita que o PIB pode cair entre 2,5% e 3% este ano e entre 0,5% e 1% no ano que vem. Veja, a seguir, os principais trechos da entrevista.

Valor: Qual é a sua avaliação do movimento recente do mercado financeiro, que ampliou o nervosismo nas últimas semanas?

Sérgio Werlang: Desde que o Ministério da Fazenda anunciou um superávit menor este ano e, principalmente, nos anos seguintes, já houve uma mudança de patamar, não só no preço da moeda como no risco país. O que acontece é o seguinte: este ano, nós termos um superávit menor é até muito compreensivo se o governo vai este ano desfazer todas as chamadas pedaladas. Acople-se a isso o fato de que o Brasil está crescendo menos. É natural que haja essa queda de superávit este ano e vários analistas já tinham estimado isso. Ocorre que, para o ano que vem e os subsequentes, você ter diminuído tanto [a meta fiscal], aí já é mais difícil de compreender. Isso significa que o governo quer fazer um ajuste mais lento. Ora, um ajuste mais lento custa mais em termos de juros, de dívida pública, principalmente a bruta. Então, é natural que haja uma desvalorização maior, uma probabilidade maior de perder o ‘investment grade’ e, portanto, aumente o risco país. Mas isso não foi tudo. Na semana passada, ficou claro que existe um possível desalinhamento de objetivos entre o Congresso e o governo e isso pode estar se tornando mais forte. Então, pode haver uma demora na aprovação das leis. E está havendo a aprovação de leis muito danosas. Sem falar na aprovação do fim do fator previdenciário, uma das maiores conquistas obtidas no governo Fernando Henrique. É uma equação que permitia aos brasileiros continuarem se aposentando cedo – muito cedo em relação ao resto do mundo – e assim mesmo tendo as contas razoavelmente equilibradas. Com o fim do fator previdenciário, vai ser muito difícil. Há várias medidas sendo aprovadas que estão anulando o efeito, que já não eram grandes, do ajuste fiscal fundamental para a estabilidade do Brasil no médio prazo.

Valor: Esse quadro pode atrapalhar o cumprimento da nova meta fiscal?

Werlang: Eu não fiz todas as contas, mas com certeza. O que aconteceu na semana passada foi a leitura de que nem mesmo essa meta talvez consiga ser cumprida. Por outro lado, como a gente consegue manter a estabilidade macroeconômica do país a médio prazo dessa forma? É muito difícil.

Valor: O senhor acha que apenas a redução da meta de superávit fiscal já gera risco de perder o “investment grade” ou teria de haver o não cumprimento dessas metas?

Werlang: Eu acho que só essa diminuição já é suficiente. Porque depende muito de como vai reagir o lado da oferta da economia brasileira. A gente precisa mexer no PIB potencial, mexer bastante no crescimento da produtividade. Para isso, é preciso ter muitas medidas microeconômicas e regulatórias no sentido de voltar a regras que estavam vigentes até seis, sete anos atrás. Se hoje você não conseguir mexer nisso, então esse superávit baixo vai fazer com que a relação dívida bruta/PIB continue subindo. Na prática, eu acho que uma agência de rating, não sei qual delas, vai retirar [o selo de investment grade] e as outras duas manterão. Se o governo reagir bem, manterão [o investment grade]. Devem esperar um pouco para ver se as medidas microeconômicas que serão tomadas serão suficientes para melhorar as condições de crescimento do país. Se forem, provavelmente elas não cortarão o grau de investimento.

Valor: Essa é uma expectativa para este ano ainda?

Werlang: Eu não conseguiria dar um número preciso, mas acho que o prazo de um ano tem grande probabilidade. Mas, se houver deterioração da área fiscal muito acentuada, não tenho dúvida de que neste ano mesmo pode acontecer.

Valor: Com a dificuldade do governo em exercer liderança junto ao Congresso, o mercado começa a considerar o risco de haver um impeachment?

Werlang: Na parte política, eu tenho pouco a acrescentar. O que eu posso dizer é que, enquanto permanece o desalinhamento grande entre a necessidade de política macroeconômica e a resposta do Congresso, tornam-se maiores e crescentes os riscos de perda do grau de investimento e necessidade de aumento do juro real de equilíbrio. Porque, no fundo, a importância do grau de investimento é a sua consequência sobre o custo de emprestar para o Brasil. Quanto mais desalinhadas forem a do Congresso e a do Executivo – e a do Executivo é no sentido da austeridade -, pior será para o país, pior será para o grau de investimento.

Acho que o mais provável é que um valor acima dos R$ 3,10 seja razoável, tendo em vista que o ajuste fiscal vai ser mais lento”

Valor: E como o senhor avalia a condução da política monetária pelo Banco Central diante desse quadro? Há sinais de que ele tem a intenção de encerrar o ciclo de aperto monetário.

Werlang: A meu ver, o Banco Central já deveria ter parado de subir os juros porque, se a área fiscal não conseguir se equilibrar, possivelmente a inflação um pouco mais elevada terá de ser utilizada como uma espécie de imposto extra, como uma forma de fazer com que o equilíbrio fiscal seja obtido. Com os preços subindo com a inflação, a arrecadação sobe. Se os gastos públicos sobem menos do que a inflação, então o governo consegue ganhar um pouco de receita. Então, o BC já está fazendo a parte dele. Agora, tem que ser feita a parte fiscal. E parece que esse nível de juro é bastante adequado, dado o passado e dada a condição atual de inflação para o médio prazo. Dá para fazer com que a inflação volte para a meta, principalmente por volta de 2017.

Valor: Olhando o cenário hoje, de um ajuste fiscal truncado, o que podemos esperar para a economia real? O Brasil pode ficar nessa situação por quanto tempo?

Werlang: Vamos imaginar que o governo consiga implantar esse superávit primário baixo, mas de forma consistente. Então, neste segundo semestre, está na hora de o governo começar a atacar medidas microeconômicas importantes. Exemplo: melhorar a lei do gás; a legislação que define que a Petrobras precisa estar em 30% dos empreendimentos e ainda por cima ser operadora de todos, o que não é possível; e a legislação do marco ferroviário. No setor elétrico, temos que voltar a ter capacidade de investimento das empresas. Isso precisa rapidamente ser olhado, é um ponto de grande importância. E a gente tem que lembrar que um dos fatores que fizeram o potencial de crescimento do país cair muito foi o fato de não ter gente para trabalhar. O desemprego está caindo um pouco agora, mas vamos lembrar que o Brasil ficou em pleno emprego por uns quatro anos. Na minha conta, de outubro de 2010 até o fim do ano passado. Então, a gente precisa de política de imigração, que não está sendo implantada nem discutida na sociedade. O Mais Médicos é um programa pequeno – usou médicos cubanos, o que muita gente acha controverso – mas foi um grande sucesso porque precisamos de gente. Então, o governo deve se preocupar em resolver esses problemas, em paralelo ao ajuste fiscal, que é a base de tudo.

Valor: Pensando no curto prazo, o que esperar para a economia?

Werlang: O essencial será entender para onde vai convergir a dinâmica do comportamento do Executivo e do Legislativo e eu tenho muita dificuldade de fazer essa previsão. Mas a situação, continuando do jeito que está, eu acho que o PIB pode ter um desempenho negativo entre 2,5% e 3% este ano e, para o ano que vem, de 0,5% ou até mesmo de 1%. Mas eu tenho sempre a esperança de que surja uma solução menos conflituosa entre os dois poderes, mais alinhada com a necessidade de mudança de política. De todo modo, eu não descarto um resultado negativo no ano que vem, ainda que já se recuperando em relação a este ano.

Valor: Em relação ao câmbio, qual deve ser a postura do Banco Central diante desse quadro de instabilidade?

Werlang: Eu acho que aumentar o estoque de swap seria um sinal bem na contramão. Por que o real está se desvalorizando muito mais do que outras moedas? Porque o risco país subiu muito. Isso é inegável. Então, não dá para ir contra essa onda. Claro que se o BC perceber que há um “overshooting” aqui e ali – e eu não acho que esteja havendo no momento – ele pode mexer no ritmo de rolagem. Mas jamais aumentando o volume do estoque de swaps. Se o efeito sobre o câmbio é inevitável, ele não deve ser suavizado. É para isso que existe o câmbio flutuante, que é a defesa natural do país a essas oscilações. Veja o caso dos outros países produtores de commodities: Chile, Austrália, Canadá. Todos eles tiveram de um modo ou outro desvalorização relativa do seu câmbio. E daí? Não tem nada demais. Faz parte da vida. Temos que nos ajustar a esse novo patamar. Adicionalmente, o Brasil teve um aumento de risco. Não adianta fazer uma intervenção nesse caso.

Valor: Vender reservas, pensando no custo fiscal que elas impõem, não seria adequado?

Werlang: Não é o caso agora, porque o dólar está subindo. Essa reserva é justamente para cobrir todas as necessidades externas. Não existe necessidade de vendê-la porque o câmbio flutuante existe para isso. Só tem sentido fazer essas intervenções se elas forem transitórias. Claro que, se elas forem muito transitórias – de repente tudo melhora, conseguimos um superávit primário muito grande -, então tudo bem, seria justificável. Mas nada indica que isso ocorrerá no curto prazo.

Valor: Qual a sua opinião sobre a decisão do Conselho Monetário Nacional (CMN) de reduzir o intervalo de tolerância (banda) da meta de inflação?

Werlang: Eu não teria votado dessa forma porque estamos em um período de altíssima instabilidade macroeconômica. E então, pode ser que o Banco Central faça todos os esforços, como tem feito, para manter sob controle a inflação no teto da banda, e não consiga. Aí, se der 6,1% [de inflação no ano], o Banco Central fracassa. Mas, na verdade, não é um fracasso, não teria problema nenhum. Se ele fez todos os esforços e a inflação não ficou em 6%, é porque não dava para chegar lá com pouco custo, ou com custo relativamente baixo. Por essa razão, não acho que é uma hora boa para mudar. Talvez no futuro.

Valor: Neste momento, é possível discutir um nível justo de câmbio?

Werlang: Se você faz alguns exercícios com câmbio, balanço de pagamentos e câmbio de equilíbrio, você chega a resultados perfeitamente dentro do que está aí. São números que já apontam para uma melhora substancial do déficit em conta corrente. Mas se houver uma restrição maior e o risco Brasil subir muito, então haverá uma retirada. E aí, não tem dúvida, o dólar pode subir bastante, mais de 10%, fácil. Eu acho que o mais provável é que um valor acima dos R$ 3,10 – a conta que eu tinha de equilíbrio é de R$ 3,10, R$ 3,20 – seja razoável, tendo em vista que o ajuste fiscal vai ser mais lento. Portanto, há mais risco de o Brasil não voltar a crescer tão rápido, de perder o grau de investimento. Mas ainda não justifica um dólar por volta de R$ 4,00. Está longe disso.

Valor: A atividade está fraca e a inflação não cede. Quando a inflação vai reagir?

Werlang: Eu acho que a inflação reage antes, já no ano que vem. Principalmente porque boa parte dos aumentos deste ano foi causada por realinhamentos de tarifas e desvalorização cambial, que foi grande. Eu acredito que, como eu disse, esse nível que está por aí já está adequado para o nível de risco que estamos vivendo. Claro que, se subir muito, precisamos repensar. Mas esses efeitos vão se dissipar em meados do ano que vem. Vejo 2016 como um ano de melhora de inflação em relação a este ano. Não estou fazendo modelos precisos para medir isso, mas acho que podemos pensar em uma inflação dois ou três pontos percentuais abaixo do resultado deste ano.

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